Mercati e finanza

I creditori
pagano il costo
dell’economia a tassi negativi

11 maggio 2016
11 MAGGIO 2016 – L’economia dello Zero Lower Bound, come ormai si connota l’esito delle politiche monetarie non convenzionali, sta producendo notevoli cambiamenti nei nostri costumi economici il più evidente dei quali è la lenta erosione della ricchezza dei creditori a vantaggio dei debitori. Questi ultimi riescono meglio a sopportare il peso dei debiti, perché servirli è meno costoso. Ma poiché non esistono pasti gratis, il loro risparmio equivale alla perdita di qualcun altro, ossia il loro creditore. Risultato che potrebbe pure soddisfare le pulsioni di chi simpatizza per i debitori a svantaggio delle loro controparti, ma probabilmente perché dimentica che la posizione di creditore non riguarda solo i ricchi capitalisti. E’ sufficiente che ognuno di noi sia titolare di un conto corrente e abbia alcuni risparmi per diventare – di fatto – un creditore. Se poi è iscritto a un fondo pensione o ha un’assicurazione dove sta cumulando risparmio, lo è a maggior ragione. Altresì, la simpatia che di solito si riserva ai debitori, che gran parte della vulgata dipinge come vittime dell’avidità dei capitalisti, potrebbe raffreddarsi sol che si ricordi come i più grandi debitori sono gli Stati – pensate solo agli Usa o al Giappone – le grandi corporation e, in generale, le entità che usano il debito, magari come strumento speculativo.
Un’idea chiara di quello che sta accadendo ce la fornisce un recente studio di Fitch, nel quale si osserva che l’economia dei tassi a zero o negativi ha condotto gli investitori a dover gestire quasi 10.000 miliardi di bond pubblici, 9,9 trilioni per la precisione, che hanno rendimenti negativi. Ciò genera conseguenze di difficile comprensione sul futuro dell’equilibrio finanziario, e in particolare su colui che necessita rendimenti positivi dagli investimenti per poter ripagare le proprie obbligazioni. Per dirla con le parole di Fitch, “la crescita nell’ammontare di debito sovrano a rendimento negativo sta aumentando la pressione sugli investitori che dipendono pesantemente dai redditi che provengono dalle obbligazioni governative”. In particolare si fa riferimento alle banche, le assicurazioni e gli altri investitori in titoli sovrani, tipo i fondi pensione.
“Le politiche monetarie non convenzionali in Giappone e in Europa – ha spiegato Robert Grossman, managing director di Macro Credit Research dell’agenzia di rating – hanno spinto i rendimenti ancora più in basso, limitando l’abilità degli investitori a ottenere profitto attraverso i redditi da investimenti”.
I dati dicono che questi 9,9 trilioni di debito a rendimento negativo si suddividono in 6,8 trilioni a lungo termine, mentre i restanti 3,1 trilioni sono a breve, quindi sono strumenti del mercato monetario. La simulazione, svolta sui valori registrati al 25 aprile scorso, ha calcolato che questa montagna di obbligazioni genera uno yield negativo per 24 miliardi di dollari. Ciò vuol dire che chi ha comprato queste obbligazioni ha praticamente “pagato” ai debitori questa cifra solo per il fatto di averle acquistate. E’ interessante sottolineare che in tempi normali, quindi quando le obbligazioni generavano un rendimento positivo, i risultati sarebbero stati ben diversi. Ai tassi del 2011, quando lo yield era all’1,23%, gli investitori avrebbero potuto contare su incassi per 122 miliardi. Se si andasse ai rendimenti del 2006, quotati all’1,83%, sarebbero stati 180 miliardi.
Questa sorta di rivoluzione culturale – per la quale i creditori pagano i debitori anziché il contrario – genera importanti ricadute sui comportamenti finanziari degli investitori. “Il desiderio di generare migliori ritorni può condurre banche e compagnie di assicurazioni, fondi monetari e altri investitori ad allungare le scadenze o abbassare la qualità media del credito dei loro portafogli, contribuendo ad aumentare i rischi del sistema finanziario”. Vale la pena osservare che il solo Giappone pesa il 66% di questa montagna di debito a rendimento negativo, grazie alle politiche di QQE realizzate dalla BoJ, che oltre a portare i tassi in zona negativa, ha potenziato gli acquisti di bond governativi. Il resto è localizzato in Europa.La sindrome giapponese ormai ci ha contagiato.
Non finisce qui. Il new normal della politica monetaria a ZLB sta generando una pluralità di esiti imprevisti che potremmo iscrivere nella casistica dell’eterogenesi dei fini. “Una delle possibili implicazioni di uno stock crescente di debito a yield negativo – aggiunge Fitch – è la domanda crescente di security governative a più alto rendimento, come i Treasury Usa, abbassando ulteriormente i rendimenti a lungo termine, complicando lo sforzo della Fed nell’aumentare i tassi a breve più tardi nel corso di quest’anno”. Insomma, la politica dello ZLB può creare i presupposti della sua stessa irreversibilità. La trappola perfetta.
Un altro esempio di eterogenesi dei fini, riportato di recente dal capo economista della Bis, Hyun Song Shin, riguarda l’andamento del credito in Europa dopo la decisione della Bce di portare in zona negativa i rendimenti sulle riserve bancarie detenute presso la banca centrale. Si è osservato che mentre la crescita del credito nell’eurozona è rimasta anemica, c’è stato un notevole aumento del credito in Svezia, ossia in un paese fuori dall’EZ, per la semplice circostanza che “Le banche svedesi sono sensibili agli sviluppi nell’area euro e specialmente all’inclinazione della curva dello yield”. In pratica hanno trovato conveniente indebitarsi in euro e prestare a lungo termine in corone. Sicché hanno emesso bond a lungo termine denominati in euro e poi li hanno usati come collaterale nel mercato monetario per prendere a prestito corone che hanno dato a loro volta a prestito al mercato domestico per lucrare sui differenziali dei tassi. In sostanza hanno sfruttato l’andamento dell’euro per avere finanziamenti a costo più contenuto. Il risultato è stata “un’abbondanza di euro in Svezia da parte di venditori (le banche, ndr) che vogliono prendere a prestito corone con euro come collaterale”. L’analisi mostra inoltre che “le banche in Svezia tendono ad attingere più fondi all’estero quando l’euro è debole” e questa è una evoluzione alquanto recente, nota ancora. “In questo senso la notevole crescita del credito in Svezia può essere collegata sia agli sviluppi monetari  dell’euro zona che a circostanze domestiche”.
Tutto ciò per dire che dell’economia dello ZLB sappiamo ancora poco, quanto alle sue conseguenze. Sappiamo però che i creditori stanno già pagandone il prezzo, visto che per avere più rendimento devono correre più rischi. E il rischio crescente rende il mercato più instabile. Questa forse è la conseguenza più grave.
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Maurizio Sgroi

Giornalista socioeconomico ed esperto di comunicazione. Ha lavorato per un numero imprecisato di giornali, sviluppato progetti editoriali, scritto libri. Fra le altre cose, segue previdenza, mercato immobiliare e finanza pubblica. Coltiva una passione, non ricambiata, per l’economia internazionale. Sito web: thewalkingdebt.org | Twitter: @maitre_a_panZer

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